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　　最近，中國人民銀行和中國證監(jiān)會(huì)等部門先后表態(tài)稱，當(dāng)前要大力推動(dòng)債券市場的平穩(wěn)健康發(fā)展，特別是要擴(kuò)大企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模，大力發(fā)展公司債券。同時(shí)還有消息稱，《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》已經(jīng)修改完畢，不久將正式出臺(tái)。

　　種種跡象顯示，國內(nèi)債券市場將在今年迎來歷史性的發(fā)展新機(jī)遇，一個(gè)包括國債、金融債、企業(yè)債和公司債等諸多品種在內(nèi)的“大債市”輪廓呼之欲出。

　　公司債或?qū)⒊蔀椤皞�市發(fā)動(dòng)機(jī)”

　　5月30日，中國人民銀行發(fā)布《2006年中國金融市場發(fā)展報(bào)告》指出，在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)條件下，作為直接融資的主渠道，債券市場對于有效配置金融資源、保障貨幣政策有效傳導(dǎo)、維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)健康運(yùn)行等發(fā)揮著重要作用。

　　所以，當(dāng)前要進(jìn)一步推動(dòng)債券市場的平穩(wěn)健康發(fā)展，加強(qiáng)債券市場產(chǎn)品和工具的創(chuàng)新；建立規(guī)范的市場機(jī)制，包括債券發(fā)行的備案管理、信息披露和債券評級等；大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，積極引入和培育證券公司、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、基金等機(jī)構(gòu)投資者；堅(jiān)持市場化發(fā)展方向，充分發(fā)揮債券市場行業(yè)自律的作用。

　　頗具巧合意義的是，在央行表態(tài)要推動(dòng)債券市場發(fā)展的同時(shí)，證監(jiān)會(huì)等部門的相關(guān)負(fù)責(zé)人也在不同場合表達(dá)了相同的觀點(diǎn)。

　　“大力發(fā)展公司債市場，擴(kuò)大直接融資比重”，中國證監(jiān)會(huì)副主席桂敏杰在最近一次座談會(huì)上介紹說，這已成為證監(jiān)會(huì)下一步的重點(diǎn)工作之一。

　　中國證監(jiān)會(huì)副主席屠光紹此前剛剛在上海表示，目前，公司債市場發(fā)展的條件已基本具備，要從三個(gè)層面深化改革，有序、穩(wěn)步、健康地推進(jìn)債券市場尤其是公司債市場發(fā)展。

　　今年初召開的全國金融工作會(huì)議就曾提出，要構(gòu)建多層次金融市場體系，擴(kuò)大直接融資規(guī)模和比重，加快發(fā)展債券市場。在其后的“兩會(huì)”上，更是傳出公司債有可能與現(xiàn)行企業(yè)債拆分同步發(fā)展的消息。

　　至此，國內(nèi)債券市場的發(fā)展，特別是公司債的前途命運(yùn)成為市場關(guān)注的一大焦點(diǎn)。

　　從“五龍治水”到“大一統(tǒng)”

　　事實(shí)上，相對于國內(nèi)股票市場來說，我國債券市場的發(fā)展一直處在“跛足”狀態(tài)，債券市場規(guī)模小、市場化程度低、發(fā)行和交易市場割裂。尤其是公司債券，與國債和金融債相比，發(fā)展更是緩慢。

　　統(tǒng)計(jì)顯示，截至2006年底，我國債券市場余額為57455億元(不包括央行票據(jù))，與GDP的比例為27.44%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家163.11%的水平，也遠(yuǎn)低于我國股票市值與GDP的比例；我國債券市場中國債、金融債、企業(yè)債分別占50.56%、44.19%、5.0%。企業(yè)債余額僅為2831億元，與GDP的比例僅為1.35%。

　　太平洋證券研究員李偉平認(rèn)為，目前國內(nèi)債券市場發(fā)展滯后的直接原因，主要是債券品種收益率相對較低，不像股票那樣可以享受資產(chǎn)溢價(jià)的預(yù)期。同時(shí)，對宏觀經(jīng)濟(jì)過熱的擔(dān)憂和緊縮的預(yù)期，也給債市發(fā)展帶來不小的影響。另外，債市和股市之間存在著“蹺蹺板效應(yīng)”，在股市表現(xiàn)紅火的時(shí)候，債市的資金被大量抽離。

　　業(yè)內(nèi)人士坦言，我國債券市場發(fā)展緩慢的更重要原因，還在于多頭監(jiān)管、行政化審批等制度因素。目前，對債券市場的發(fā)行監(jiān)管呈現(xiàn)“五龍治水”的局面：財(cái)政部負(fù)責(zé)管理國債的發(fā)行，并會(huì)同中國人民銀行、中國證監(jiān)會(huì)管理國債的交易流通機(jī)制；國家發(fā)改委單獨(dú)管理企業(yè)債的發(fā)行，企業(yè)債的上市交易則需與人民銀行和證監(jiān)會(huì)進(jìn)行協(xié)調(diào)；證監(jiān)會(huì)管理可轉(zhuǎn)債、可分離公司債的發(fā)行和交易；人民銀行管理短期融資券、金融債的發(fā)行；銀監(jiān)會(huì)管理商業(yè)銀行的次級債、混合次級債發(fā)行。此外，保監(jiān)會(huì)決定保險(xiǎn)公司可以投資哪些類型的債券。

　　中國社科院金融研究所殷劍峰博士向記者表示，這種多頭管理的格局，是由歷史原因形成的，既有正面效應(yīng)也有負(fù)面效應(yīng)。一方面，多頭管理模式有利于在部門之間形成一定的競爭關(guān)系，避免單一的行政壟斷出現(xiàn)。另一方面，也容易出現(xiàn)部門之間協(xié)調(diào)不夠靈活，監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不夠統(tǒng)一等方面的問題。

　　中國銀監(jiān)會(huì)業(yè)務(wù)創(chuàng)新與協(xié)調(diào)監(jiān)管部一位官員表示，目前急需放松對債券市場過度的行政管制。考慮到我國的現(xiàn)實(shí)情況，當(dāng)務(wù)之急并非進(jìn)行監(jiān)管權(quán)限的“大一統(tǒng)”，而是需要逐步建立部際協(xié)調(diào)機(jī)制，統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，盡快制訂直接債務(wù)融資市場的普適性法律框架。在市場化程度提高和成熟后，再逐漸將監(jiān)管權(quán)統(tǒng)一至一個(gè)具有市場化監(jiān)管準(zhǔn)則和市場化理念的部門。

　　打通場內(nèi)、場外兩大市場

　　央行在其發(fā)布的《2006年中國金融市場發(fā)展報(bào)告》中指出，“要注重債券市場的協(xié)調(diào)和統(tǒng)籌，主要依托場外市場，促進(jìn)場外市場與場內(nèi)市場的互通互聯(lián)�！�

　　據(jù)工商銀行資金營運(yùn)部副總經(jīng)理唐凌云介紹，經(jīng)過十幾年的發(fā)展，我國債券市場目前已經(jīng)形成交易所市場、銀行間市場、柜臺(tái)債券市場三個(gè)子市場共同發(fā)展的格局。前者為場內(nèi)市場，后兩者為場外市場，債券市場整體上形成了“兩市分立”的狀態(tài)。

　　招商證券債券分析師何欣向記者表示，包括交易所市場、銀行間市場、柜臺(tái)債券市場在內(nèi)的三個(gè)子市場之間，既有業(yè)務(wù)方面的交叉，更有職能方面的分工。

　　唐凌云表示，一般來說，債券利率變動(dòng)的幅度較小，只有資金實(shí)力雄厚的機(jī)構(gòu)投資者才會(huì)對微小的價(jià)格或利率變動(dòng)敏感，因此債券交易涉及的金額十分巨大，更適應(yīng)場外通過交易雙方詢價(jià)的方式完成交易。如果采取交易所集合競價(jià)的方式，一是交易的連續(xù)性不能保證，二是容易導(dǎo)致價(jià)格過度波動(dòng)，扭曲價(jià)格。正因如此，報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)型的場外市場成為成熟債券市場交易的主要方式，投資人大部分為機(jī)構(gòu)投資者，個(gè)人或者中小機(jī)構(gòu)作為直接投資者參與債券市場的只占極少數(shù)。

　　與銀行間債券市場蓬勃發(fā)展形成鮮明對比的是，交易所市場中大部分債券品種及其交易量卻在不斷萎縮之中。

　　“由于銀行間市場在交易機(jī)制尤其是機(jī)構(gòu)投資者方面的優(yōu)勢，交易所債券價(jià)格的走勢基本上也跟隨銀行間市場。”中國社會(huì)科學(xué)院金融研究所李連三博士表示。

　　交易所債市萎靡不堪，已經(jīng)引起了證監(jiān)會(huì)等部門的高度重視。中國證監(jiān)會(huì)市場監(jiān)管部主任謝庚曾經(jīng)提出過四步走的設(shè)想：除了打通市場主體，還要更順暢地進(jìn)行市場間的轉(zhuǎn)托管、整合交易品種，實(shí)現(xiàn)兩個(gè)市場上的品種能夠相互掛牌�！叭绻�這幾方面工作都比較順利，在時(shí)機(jī)成熟時(shí)，再考慮合并銀行間市場和交易所市場，形成一個(gè)統(tǒng)一的債券市場�！�(張漢青 徐岳 張莫）